黄金市场正经历一轮残酷的压力测试。
“当初以为闭眼赚钱，现在才发现是睁眼亏钱。”投资者谷明（化名）回忆道，年初身边人都在聊黄金，跟风买入的他目前已抛出了部分仓位，直言“下回要及时止盈”。而华南投资者小陈则告诉第一财经，自己不仅没卖，甚至这几天又加仓了几万元。
截然不同的投资操作背后，是黄金市场短短四个多月的极致行情反转。Wind数据显示，今年1月底，黄金类ETF年内收益率一度突破35%，黄金股ETF甚至阶段性涨幅飙超55%。但截至6月10日，黄金类ETF年内平均收益率已转至-9.35%。
曾经被称作“避险之王”的黄金，如今持续上演回撤行情，此轮调整是短期技术性回调，还是黄金牛市彻底终结的信号？
“本轮黄金股的急跌是典型的脉冲式扰动，而非基本面逻辑的结构性反转。”黄金股ETF永赢基金经理刘庭宇对第一财经表示，在市场恐慌情绪蔓延之际，支撑黄金中长期价值的核心支柱依然稳固，板块在经历快速杀跌后，投资性价比反而更加凸显。
年内全部涨幅已回吐
6月10日，黄金行情再度走弱，盘中一度失守4170美元/盎司关键整数关口，承压态势显著；而COMEX黄金期货在连续四个交易日下跌后，年内最高近30%的涨幅已尽数回吐，收益一度转负至4%。
金价大幅回调的同时，A股、港股黄金上市公司板块同步走弱，行情形成明显共振。截至6月10日收盘，覆盖两地黄金上市企业的SSH黄金股票指数（931238）盘中触及年内新低2652.84点，近三个月跌幅超34%，年内回报为-17.09%。
成份股方面，个股分化下跌态势明显。其中赤峰黄金（06693.HK）单日下跌7.76%，招金黄金（000506.SZ）、华钰矿业（601020.SH）等6只个股跌超4%。整体来看，该指数45只成份股中，六成个股年内跌幅超10%，其中周六福（06168.HK）年内跌幅已扩大至41%以上。
黄金价格的下坠，迅速沿传导链砸向ETF市场，全品类黄金类ETF集体走低。目前市场共有两类黄金ETF，分别是跟踪SSH黄金股票的股票型基金，以及跟踪SGE黄金9999、上海金的商品型产品。6月10日收盘，这20只黄金类ETF的当日平均跌幅超过2.9%。金ETF南方、金ETF天弘、黄金ETF前海开源等7只产品单日跌幅突破3%。
拉长周期来看，黄金市场自今年高位以来的回撤力度尤为显著。作为去年领跑市场的强势品种，黄金行情在今年1月底触及年内高点后，便开启持续震荡下行模式。
Wind数据显示，截至6月10日，上述全部黄金类ETF自1月30日年内高位以来平均跌超三成，产品收益大幅缩水。平均年内收益率也从1月29日的35.75%大幅回落至-9.35%。
其中，黄金股ETF的变化尤为明显。数据显示，1月29日高位时，6只黄金股ETF年内收益率均突破50%，华安黄金股ETF更是以55.87%的涨幅领跑。但随着市场持续回调，该类产品最大回撤均超45%，年内收益全部由正转负，目前区间落在-17.83%至-16.7%之间，这意味着，高位入场投资者或普遍面临浮亏。
行情持续走弱的背景下，市场资金正加速从黄金类ETF撤离。据第一财经统计，截至6月9日，超七成黄金类ETF近一个月出现资金净流出，累计资金“失血”148.59亿元。其中，规模最大的华安黄金ETF资金出逃最为明显，同期净流出金额近79亿元，产品规模也从千亿级别回落至981.92亿元，头部产品资金撤退效应显著。
对于黄金股与黄金商品走势的差异，一位量化投研人士解释称，黄金股ETF投资标的为黄金矿业公司股票，相较于黄金价格本身，黄金股同时具备黄金价格与企业盈利增长的双重杠杆效应，潜在弹性更高。
伴随价格持续走低，黄金类ETF整体成交量显著缩水，交易活跃度较前期高点大幅下滑。Wind数据显示，黄金类ETF每月的日均成交额在2月达到242亿元的峰值，此后逐月递减，6月以来日均成交额不足75亿元，较峰值缩水近七成。
前述机构人士进一步表示，黄金ETF背后主要是机构投资者和投资经验较丰富的个人投资者，资金进出相对灵活。此外，AI赛道的高成长前景与赚钱效应，也进一步分流黄金市场增量资金，部分趋势交易型资金正降低对黄金上涨的押注，转而投向科技板块。
高波动下何去何从
从去年的狂热上涨到今年的大幅波动，这场持续已久的“黄金热”，似乎正在迅速降温。
在业内人士看来，本轮黄金及黄金股的急剧下挫，是宏观货币政策、地缘冲突再起、流动性冲击等短期负面因素共振的结果。不过，黄金近一个月波动率有所下降，或有望吸引中长期资金重新关注。
刘庭宇分析称，尽管短期市场出现大幅调整，但机会也孕育在波动中，驱动黄金及黄金股长期向上的因素并未因短期扰动而改变。此外，短期宏观利空的可持续性存疑。“一旦后续经济数据回落，市场的紧缩预期很可能被证伪，届时压制黄金的金融属性将得到修复。”
一位中大型基金公司人士补充道，当美股AI主线强化、市场风险偏好上行时，黄金在资产配置中的相对吸引力会边际下降，尤其当ETF资金已经处于高仓位状态时，这种分流效应更容易放大回调。
随着黄金进入高波动震荡区间，市场投资分歧持续加剧，投资者操作策略出现分化。有部分投资者表示“已减少了绝大部分仓位”，也有投资者反馈称，自己仍保持定投，因为“黄金并非短线趋势追逐的品种”。
“短期内金价或将维持波动，高企的实际收益率、更强势的美元以及二季度ETF需求转弱均对金价构成挑战。”瑞银财富管理投资总监办公室（CIO）分析师告诉第一财经，较高的收益率将继续提升高质量固定收益和货币市场工具的吸引力，投资者在等待更有利的宏观环境之时可考虑将其作为配置选择。
“央行购金和投资需求，是价格上行方向两股重要的资金力量。”沪上一位基金公司市场人士解释称，黄金本身就是一类资产选择。对于投资而言，就是在不同资产间寻找阶段性最优价值。当某一类资产涨幅过多时，投资者会重新分配资产配置。
在他看来，阶段性最优价值在于逻辑比价。当黄金占优价值回归时，投资需求的资金自然跟随回归。但短期来看，利空可能还没有完全出尽，金价的波动模式较难按下暂停键；但对于长期配置型的投资者，可能会选择采用分批买入的方式或有助于平滑成本。
谈及黄金股板块，刘庭宇认为业绩层面依然维持着强劲的增长势头，估值层面则经历了剧烈的“杀估值”过程。板块的基本面（业绩高增）与估值水平（深度压缩）之间形成了显著的预期差。对于长期投资者而言，市场的非理性下跌往往使得投资性价比进一步凸显。
“黄金板块当前PE已从2023年的约40倍降至15至19倍，接近腰斩。在每股收益（EPS）大幅上修的同时，市盈率（PE）却被大幅下修，这意味着市场价格已过度消化了对加息等宏观利空的悲观预期。”他说。
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曹璐
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