恒康配资平台【半年报】锡：供应扰动犹存，科技股热度放大锡价波动率

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　　作者：张圣涵/F3022628、Z0014427/ 一德期货有色金属分析师

　　要点速览版

基本面

　　精锡供需：全年来看，供给增速远低于需求增速，预计维持小幅供需缺口；

　　库存节奏：预计年末显性库存较6月进一步下滑，低位格局贯穿全年；

　　矿端成本：全球锡矿完全成本中枢持续上移，2030年90%分位线将达到5.4万美元/吨，为锡价构筑坚实的成本底部。

潜在驱动

　　缅甸雨季影响超预期，实际复产进度再推迟；印尼出口配额进一步收紧或暴利税政策落地；AI产业链订单环比显著回暖，重燃“算力金属”情绪。

核心观点

　　宏观层面，2026 年下半年美联储降息预期持续偏弱、通胀韧性支撑美元和美债收益率高位运行，持续压制伦锡估值并压缩内外比价、削弱锡精矿进口窗口，美伊地缘冲突反复扰动市场风险偏好，国内稳增长政策温和托底工业消费，人民币双向波动仅阶段性缓解进口成本压力，流动性预期博弈放大锡价震荡幅度。

　　供应端，全球锡矿刚性紧缺格局难以缓解，缅甸佤邦雨季阻断矿山开采运输、复产增量不及预期，印尼收紧精炼锡出口配额并拟上调矿业税费，刚果（金）地缘扰动持续制约海外矿流入，国内本土锡矿品位逐年下滑、冶炼原料高度依赖进口，再生锡增量有限，全年精炼锡供给增速远低于需求增速，矿端扰动将持续为锡价构筑成本底部。

　　需求端呈现传统疲软、新兴高增的分化特征，手机、PC等传统3C消费电子持续走弱、下游逢高按需采购抑制短期现货放量，但AI服务器、半导体先进封装带动高端锡膏、焊球需求持续扩容，光伏N型电池迭代与新能源车电子元件拉动用锡增量，四季度下游年末补库形成季节性支撑，全年维持小幅供需缺口。

投资策略

　　综合三方面因素，下半年锡价将在宏观流动性压制与供需紧平衡支撑下维持高位宽幅震荡，缅甸雨季、印尼出口政策变动、AI产业链订单变化均会带来阶段性上行脉冲，大幅下行空间受原料紧缺约束较为有限。预计沪锡主力合约将在35–45 万元/吨高位区间运行，大幅深跌概率较低。操作上建议以区间震荡思路为主，逢低可依托长期逻辑轻仓布局，谨慎追高，并警惕需求不及预期或宏观环境转向带来的回调风险。

　　01、2026年上半年锡市回顾

　　2026年一季度，国内外锡价整体呈现“冲高回落、宽幅震荡”的走势。受缅甸掸邦北部贵概（Kutkai）地区局势再度紧张，引发市场对缅甸锡矿供应链的担忧。同时印尼出口配额收紧以及刚果（金）地缘冲突等多重供应端扰动影响，叠加市场对AI算力需求的乐观预期，锡价从年初的25万/吨附近直线上涨，沪锡主连直逼47万/吨附近。然而进入3月，随着印尼最终配额落地、缅甸复产进程实质性推进以及国内冶炼厂开工率回升，供应紧张逻辑被证伪，基本面转为边际宽松。与此同时，传统消费电子与光伏行业处于淡季，高价抑制下游刚需，导致社会库存持续累积。3月中东地缘局势升级引发原油波动及宏观避险情绪升温，资金撤离风险资产，锡价在季末出现大幅跳水，回吐前期涨幅，重回震荡调整区间。

　　4-5月受印尼暴利税预期、缅甸供应收缩及AI需求发酵推动，沪锡一度触及45万元/吨、伦锡逼近5.8万美元/吨，6月因多头获利了结与宏观情绪波动，沪锡快速回落至40万元/吨以下、伦锡同步跌至5万美元/吨以下，但低库存与供需缺口支撑下回调幅度有限，整体仍处高位震荡区间。

　　02、全球锡矿供应资源稀缺，供应弹性偏低

　　2.1 全球锡矿储备稀缺，开采成本上移

　　锡作为稀有金属，地壳含量较低，资源储量呈现逐年递减趋势，资源稀缺性及战略性日益凸显。

　　据美国地质调查局统计，2025年全球锡矿储量约为600万吨，全球锡矿年产量约30万吨。全球静态储采比在20年，较2024年（14年）出现了一定回升，但仍是有色金属年限较低的品种之一。印尼锡矿储量在2025年超越中国，以140万吨储量占全球比重的23.3%。

　　随着锡矿品位下滑，以及人力、原材料、能源成本提升等因素，全球锡矿成本逐年上行。国际锡业协会（ITA）数据，2022年全球锡矿完全成本90%/75%/50%分位线为2.56/2.26/1.56万美元/吨，相较2020年分别提升了8.9%/14.4%/8.5%。预计到2027年全球锡矿完全成本90%分位线将上升至3.38万美元/吨，较2022年提高2%，成本中枢持续上行。2030年90%分位线将达到5.4万美元/吨，相较于2022年提升110%。

　　图 2.1：锡精矿完全成本分布

　　图 2.2：全球锡矿资源储量（单位：吨）

　　图 2.3：2025年锡矿储备资源分布情况

　　图 2.4：全球锡矿产量（单位：吨）

　　图 2.5：2025年锡矿主要生产国产量占比

　　2.1.1 中国锡矿产量小幅增加，缅甸依旧是主要贡献国

　　中国作为全球最大的锡矿生产国，2026年1-4月中国锡矿产量约2.47万金属吨，同比增加0.06万金属吨。中国锡锭产量占全球50%，但锡矿供应仅占27%，供需结构失衡致使国内对进口矿源高度依赖。

　　中国锡矿进口：5月份国内锡矿进口量为1.68万吨（折合约6408金属吨）环比增长7.07%，同比增长25.61%，较4月份增长1221金属吨。1-5月累计进口量为8.59万吨，累计同比71.41%。缅甸的供应变化尤为突出：这一强劲反弹主要由缅甸矿的恢复驱动，从缅甸进口的锡矿量在5月达到6634吨，同比暴增384.5%，1-5月累计同比更是高达203.49%；相比之下，从缅甸以外国家进口的锡矿量虽保持34.72%的累计正增长，但5月单月同比仍下降15.23%，显示非缅甸矿源的供应恢复相对平缓。

　　图 2.6：中国锡矿月度产量（单位：金属吨）

　　图 2.7：中国锡矿进口量（单位：金属吨）

　　2.1.2 缅甸复产进度不及预期，关注雨季供给实际影响

　　佤邦工业矿产管理局于2月27日发出《关于深部矿洞抽水分摊抽水费流程的通知》，明确分摊抽水费用流程，有意加速推进低海拔区域的高品位锡矿区复产进程。但前期缅甸锡矿复产不及市场预期，自去年底佤邦放开锡矿开采限制后，市场曾预判锡矿供应将快速回暖，但现实是：炸药厂爆炸后全邦炸药审批从严，多重审批流程（抽水审批、物资审批）制约、安全检查以及5-7月雨季来临，露天矿积水、道路受阻，开采和运输复产进度缓慢。4月份锡矿进口量不到5000吨，仅为2022年禁矿前巅峰时期的一半。然而缅甸佤邦锡矿复产缓慢的利多已提前定价，短期无重大停产、安全整顿事件，雨季供给收缩预期尚未完全落地，一定程度制约锡价上行高度。

　　图 2.8：缅甸锡矿出口中国：当月值（单位：金属吨）

　　图 2.9：缅甸锡矿年度产量（单位：金属吨）

　　2.1.3 印尼锡矿出口配额限制，刚果（金）地缘冲突频发干扰锡矿供应

　　2026年2月13日，印尼能源与矿产资源部长正在研究在未来几年禁止包括锡在内的多种原材料出口，以推动下游产品替代原材料出口，反映出印尼对延伸锡产业链的关注，后期需要重点关注政策的落地形式以及节奏。

　　刚果（金）的地缘冲突、埃博拉疫情直接影响着精炼锡的出口节奏。埃博拉疫情5月已蔓延至北基伍省戈马，直接威胁Bisie矿区（年产能1.7万吨，占全球供应约6%），该矿3月刚刚因武装冲突停产复产，若再度停产将形成连续打击。

　　2.1.4 2026年全球新增矿山投产项目

　　世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2026年1-4月，全球锡矿产量为10.21万吨。

　　2026年全球新增锡矿投产项目增量有限、以小型/尾矿/复产/技改为主，无大型新矿集中落地。全球新增锡矿供应约2.1-2.4万吨，核心增量来自缅甸佤邦复产（约0.6-0.9万吨）；中国以银漫二期扩建（2026年底投产、2027年达产，约2500吨）与维拉斯托锂锡矿（约1500吨）为主；海外新增包括澳洲Taronga锡矿（约2000吨）、Ardlethan尾矿再生（约1000吨，2027年贡献或超3000吨，2028年爬产并达产至5000吨）、巴西Massangana尾矿（约1000吨）、摩洛哥Achmmach+卫星矿（约1000吨）及刚果（金）MPAMA South（爬坡约2000-4000吨）。但2026年刚果（金）、缅甸、尼日利亚等供给侧因地缘、品位下滑等存在较多的不确定性，叠加印尼锡锭出口政策与增速的放缓，我们认为2026年扰动仍然存在。

　　03、全球精炼锡供应分析

　　3.1 全球精炼锡产量受原料紧张

　　世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2026年1-4月，全球精炼锡产量为11.93万吨，消费量为11.35万吨，供应过剩0.58万吨。

　　表 3.1：全球前十大精炼锡企业产量情况（单位：吨）

　　3.2 中国精锡受原料瓶颈限制，开工率温和复苏

　　从资源禀赋来看，全球及国内锡矿经济可采储量已进入紧张阶段，以现阶段开采节奏估算，全球现有锡矿资源静态开采年限约15年，国内本土锡矿更是仅剩余12年左右。原生锡资源日渐枯竭，叠加海外锡矿供应受政策、地缘、天气等多重因素扰动，稳定性持续下降，在此背景下，金属锡再生利用成为行业发展重要方向。目前国内头部锡生产企业纷纷发力循环经济产业链，搭建集矿山开采、冶炼加工、废料回收、再生利用于一体的产业闭环，并通过工艺技术升级，提升废旧电路板、锡渣、尾矿等二次物料的综合回收效率，稳步扩大再生锡产能占比。自2023年缅甸佤邦出台锡矿开采禁令后，国内再生精锡产量占比长期维持在20%–35%区间，提升幅度有限；而废旧锡原料供应偏紧的问题，也持续制约再生企业生产开工。

　　2026年上半年中国精炼锡累计产量86270吨，同比减少2.93%。再生锡累计产量16840吨，同比减少14.13%。云南地区3家核心锡冶炼厂直至3月底才陆续启动复产，且复产初期开工率普遍偏低。当前锡冶炼加工费呈现“报价虚高、成交偏弱”的特点：40度锡矿加工费报价虽达16000元/吨，但实际成交仅14000-15000元/吨，不过较2025年同期不足11000元/吨已有明显回升。成交不及报价主要有两方面原因：一是冶炼厂仍在执行前期低价长单，拉低了整体实际加工费水平；二是锡矿供应依旧偏紧，冶炼厂议价能力有限，中小冶炼厂对外矿依赖度高，为保产仍需积极找矿，进一步制约了加工费上行空间。

　　图 3.2：中国精炼锡产量季节性（单位：万吨）

　　图 3.3：加工费

　　3.3 印尼作为最大锡锭进口来源国，阶段性政策扰动不容忽视

　　印尼是全球第二大精炼锡生产国，非法采矿一直是该行业的一个主要问题。印尼是全球第一大精炼锡出口国，其产量占全球总量17%以上。2026年该国精炼锡全年生产配额定为6万吨，明显低于往年7-8万吨的市场预期。与此同时，印尼拟参考镍矿政策，对锡矿征收10%-20%区间的暴利税，叠加常态化出口许可证审核，国内5月锡锭进口量降至1838吨，同比下降11.46%，其中核心来源国印尼的进口量断崖式下跌至594吨，同比锐减59.82%，不过从印尼以外国家进口的锡量出现爆发式增长，环比大增151.84%、同比大增108.29%，部分对冲了印尼进口的下滑。与此同时，国内产量的潜在增加叠加进口补充，使得国内锡锭供应趋于宽松，5月锡锭出口量回升至2203吨，同比增长24.46%，然而由于2025年同期基数较高，2026年1-5月累计出口量9322吨同比微降2.73%。

　　现阶段印尼产业政策转向明确，秉持资源民族主义思路，通过加征税费、收紧配额、整合产业资源等方式，推动锡产业链本土化发展，减少原矿与成品外流。当地还计划依托国企统筹全产业链，整合民间矿产资源、规范冶炼生产、强化出口管控，后续相关监管只会持续收紧。

　　图 3.4：中国精炼锡进口国别

　　图 3.5：印尼出口中国精锡（单位：万吨）

　　04、全球精锡需求分析

　　4.1 半导体和智能设备需求

　　图 4.1：全球精锡消费结构（按用途分）

　　图 4.2：焊锡料消费占比

　　如果说供应端是锡价的“安全垫”，那么需求端就是它的“想象空间”。

　　锡的核心需求来自焊料，全球AI算力产业快速发展，带动高性能计算设备需求持续攀升。锡基焊料是芯片、电路板封装连接的核心材料，AI服务器、高端GPU及CoWoS、HBM等先进封装场景耗锡量远高于传统产品，AI、半导体已成为锡消费的核心增长引擎。

　　当前全球半导体行业逐步回暖，海外科技企业AI资本开支仍处于扩张阶段，叠加消费电子迭代升级，高端焊料需求将稳步释放。此外，锡价与科技板块走势关联度高，作为算力产业链核心原材料，锡将持续确定性受益于AI产业发展。当前AI资本支出刚起步：美国科技巨头的一季报显示，AI相关资本支出仍在大幅扩张。这些钱最终都会转化为对锡的实际需求。另外锡有两个重要特征值得关注，一是锡在焊料中的成本占比很小，下游对锡价波动敏感度弱，需求具备较强刚性。二是科技股联动：锡价与费城半导体指数、中国科技股走势高度绑定。只要科技板块行情在，锡的需求故事就在。总之，锡是AI产业链上“确定性受益”的品种。

　　值得注意的是受国内用工、用地、环保成本上升以及全球贸易格局变化影响，华南地区大型电子代工厂正加快搬迁至东南亚地区。由于东南亚综合人力成本仅为国内的三分之一，同时在中美贸易摩擦背景下，东南亚产地可凭借相关自贸协定获得对美低关税或免税优势，避开贸易壁垒。企业转移后，其电子终端及配套焊料产品仍以出口美国为主，这一产业转移趋势使得国内锡下游消费阶段性承压。另外近期市场对于“AI泡沫破裂”的风险同样显现，投机资金撤离使得锡价高位快速下跌，波动率也出现了放大。下游观望、补库暂停，显性库存累积，进一步压价。当前我们认为更多的是从“AI溢价”回归传统电子+光伏+新能源车的需求基本面，即便泡沫破裂，AI仍是长期趋势，只是增速放缓，不会归零。

　　图 4.3：费城半导体指数

　　图 4.4：半导体销售额：当月同比（单位：%）

　　4.2 光伏产业用锡需求

　　光伏仅为锡需求稳定基本盘，无增量拉动，市场交易主线完全切换至AI算力、先进封装。二季度光伏用锡环比一季度大幅下滑，对锡价贡献偏弱，仅起到底部支撑作用，无行情催化能力。国内因4月起取消光伏出口退税，组件厂3月集中排产、出口抢单，带动光伏焊带用锡阶段性冲高。进入4月后抢装透支海外订单，国内组件开工环比明显下滑，光伏用锡需求快速走弱，焊带企业仅维持刚需采购，主动补库意愿低迷。5–6月行业进入传统淡季，需求持续疲软。

　　国内集中式光伏消纳压力上升，地面电站项目开工放缓，仅分布式光伏保持稳定装机；海外欧洲、东南亚采购节奏阶段性放缓，叠加N型电池细线化、叠瓦工艺小幅降低单GW锡耗，二季度光伏用锡整体呈现淡季偏弱、增量有限特征。前期锡价高位震荡，下游焊料厂畏高，原料采购以消耗自身库存为主，现货对盘面拉动不足。

　　三季度国内地面光伏项目集中开工，地方分布式光伏补贴落地推进，组件排产逐月抬升；海外北美、东南亚光伏装机旺季开启，组件出口订单环比改善，带动光伏焊带开工上行，用锡需求环比二季度有望出现修复。但三季度光伏用锡仅温和回升，难出现爆发式增长。

　　2026年全球光伏新增装机600GW，对应全年光伏焊带锡需求约3.23万吨，增长弹性远弱于AI服务器、先进封装赛道；全年光伏锡需求呈“前高、二季度低谷、下半年逐季回升、四季度见顶”的季节性曲线。

　　表 4.1：全球光伏新增装机用锡量统计

　　4.3 汽车产业用锡需求

　　传统燃油车单车用锡仅200–350g；新能源汽车单车锡600–1000g，为燃油车2–3倍，增量集中在BMS电池管理系统、电机控制器、高压连接器、车载域控PCB、激光雷达、车载算力芯片等部件；L2+/L3高阶智驾渗透率持续提升，单台车PCB层数、焊点密度进一步抬升，持续增厚单车锡耗。汽车板块锡需求全部依托无铅锡银铜焊料，锡在焊料成本占比极低，下游车企、电子厂对锡价波动敏感度弱，需求刚性较强。

　　二季度国内燃油车、新能源内需承压，购置税政策调整、终端价格战压制消费意愿，4–6月乘用车零售同比持续下滑；车企主动控产、去整车库存，上游车载PCB、线束、电控企业开工率环比一季度回落，焊料采购仅维持刚需，无主动补库行为，国内车用锡需求环比走弱。

　　当下国内新能源车海外出口维持高增，东南亚、欧洲、拉美海外工厂订单稳定，车载电子配套厂外销订单饱满，对冲国内内需下滑，避免车用锡需求大幅萎缩。

　　三季度国内传统汽车消费旺季开启，多款高端智能电车集中上市交付，L2+/L3智驾车型交付量大幅提升，车载域控制器、激光雷达等高耗锡零部件出货量增长，单车锡耗中枢上移。

　　表 4.2：全球汽车生产用锡量统计

　　05、库存表现

　　当前全球锡显性总库存不足3万吨，仅覆盖全球约3周精炼锡消费，库存消费比处于历史偏低区间。

　　7月为电子、光伏传统淡季底部，终端开工偏弱，下游补库意愿低迷。缅甸雨季锡矿开采小幅受限，但前期备货矿源尚可支撑冶炼。印尼出口小幅修复，海内外短期流通货源小幅增加，LME、国内社库存在小幅累库压力，库存小幅抬升但高度有限。

　　8–9月或切换至去库周期。海外AI资本开支持续落地，服务器、GPU先进封装订单环比回暖；国内光伏N型产能持续放量，组件排产回升，焊料企业逐步提前备货。四季度旺季；消费电子新品启动备货周期，锡实物消费环比显著改善。

　　全年全球精炼锡供需存在缺口，下半年或整体呈“7月小幅累库、8–12月持续去库”趋势，年末海内外显性库存较6月进一步下滑，库存低位格局贯穿全年，持续为锡价提供底部支撑。

　　图 5.1：中国社会库存（单位：万吨）

　　图 5.2：LME库存季节性（单位：万吨）

　　全球供需平衡及结论

　　表 6.1：全球锡供需平衡表

　　宏观层面，2026年下半年美联储降息预期持续偏弱、通胀韧性支撑美元和美债收益率高位运行，持续压制伦锡估值并压缩内外比价、削弱锡精矿进口窗口，美伊地缘冲突反复扰动市场风险偏好，国内稳增长政策温和托底工业消费，人民币双向波动仅阶段性缓解进口成本压力，流动性预期博弈放大锡价震荡幅度。

　　综合三方面因素，下半年锡价将在宏观流动性压制与供需紧平衡支撑下维持高位宽幅震荡，缅甸雨季、印尼出口政策变动、AI产业链订单变化均会带来阶段性上行脉冲，大幅下行空间受原料紧缺约束较为有限。预计沪锡主力合约将在35–45万元/吨高位区间运行，大幅深跌概率较低。操作上建议以区间震荡思路为主，逢低可依托长期逻辑轻仓布局，谨慎追高，并警惕需求不及预期或宏观环境转向带来的回调风险。

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